Weekly brief

SEGUNDO SEMESTRE DE 2019: PERSPECTIVAS PARA LAS ESTRATEGIAS MERGER ARBITRAGE

Esta semana, analizamos más detenidamente las estrategias Merger Arbitrage y su situación. Si bien se han alejado de sus recientes niveles máximos, las operaciones de fusiones y adquisiciones siguen estando en la media de los 20 últimos años. Las persistentes disputas comerciales y la incertidumbre que rodea al brexit siguieron pasando factura al sector manufacturero y a las exportaciones, a los que se suma ahora el gasto en capital. Están haciendo mella en la confianza de los ejecutivos y retrasando algunas operaciones corporativas. Sin embargo, estos temores no parecen generar dudas sobre la relevancia del crecimiento externo en un momento en el que las oportunidades de crecimiento interno se han estancado y se ha reducido la remuneración de las estrategias puras de reparto a los inversores. Además, las condiciones de liquidez siguen siendo favorables. Las empresas han acumulado más deuda y disponen de menos efectivo, si bien los costes de financiación se hallan en cotas bajas y los compradores siguen obteniendo apoyo de los bancos y acceso al crédito. Asimismo, las valoraciones de la deuda corporativa (y, por ende, las oportunidades de fusiones y adquisiciones) todavía son asequibles. En Estados Unidos, el valor del mercado de renta variable es, en conjunto, un 14% más elevado que el coste de sustitución (una estimación más relevante del valor contable), solo ligeramente superior a la media a largo plazo.

 

Los patrones de fusiones y adquisiciones también han hecho gala de una dinámica saludable. Un buen número de operaciones hostiles (por lo general más arriesgadas, pero también más rentables) se concentra cada vez más en objetivos de menor tamaño. En el caso de las operaciones de gran envergadura, la financiación se realiza cada vez más mediante combinaciones de acciones y efectivo, lo que también favorece a los arbitrajistas. Las primas, que son de media del 30%, resultan atractivas sin llegar a ser demasiado elevadas como para poner en peligro las operaciones. En conjunto, según la mayor parte de los datos, la actividad de fusiones y adquisiciones, que define las diferentes oportunidades de las que disponen los arbitrajistas, está en consonancia con los patrones de las fases intermedias del ciclo: ni muy caliente, ni muy fría.

 

La coyuntura para las estrategias Merger Arbitrage reviste atractivo por sus robustos patrones de diversificación. Aunque no se ven afectadas por la volatilidad del mercado, los vaivenes en las políticas fiscales, la regulación y las políticas comerciales provocan inquietud. Contribuyeron a una rentabilidad moderada en lo que va de año hasta la fecha (+1,5% de media). La volatilidad en los diferenciales de las operaciones repuntó, lo que obligó a los gestores a disminuir sus exposiciones o asumir riesgos más elevados. A pesar del aumento de la volatilidad, el riesgo de que las operaciones de fusiones y adquisiciones no se cierren siguió siendo mínimo (<2% de las transacciones fracasaron), lo que se traduce en una probabilidad implícita elevada de que las operaciones se materialicen y contribuye a comprimir los diferenciales de las fusiones. El diferencial bruto medio de 75 operaciones de gran tamaño en curso se mantiene en el 6%, próximo a la media a largo plazo. Con pocas guerras de pujas atractivas y los flujos externos aportados por los inversores en carry, las mejores operaciones resultaron ser muy populares, lo que penalizó en varias ocasiones a la cartera en lo que va de año.

 

Puede parecer que el entorno de las fusiones está actualmente «en la media», pero su perfil de rentabilidad en relación con la correlación supera al de la mayoría de los demás segmentos del mercado. Su carry es mejor que el del crédito o el del rendimiento por dividendo. Además, estas estrategias exhiben unos patrones de diversificación robustos en las asignaciones y descorrelación con respecto de los activos de riesgo, con una generación de alfa constante. Mantenemos una sobreponderación en ellas. 

Associated Funds

Nombre
Lyxor / Tiedemann Arbitrage Strategy Fund