Weekly brief

SELECCIÓN DE VALORES : QUE PERSPECTIVAS PARA LA GENERACIÓN DE ALFA EN Q4 2019

Las rentabilidades relativas de las estrategias alternativas en el tercer trimestre fueron algo más flojas que en el segundo trimestre, aunque se observaron disparidades de una región a otra. La incertidumbre se disparó en los primeros compases del trimestre al interrumpirse la tregua comercial entre Estados Unidos y China y a causa de las osadas tácticas del primer ministro británico, Boris Johnson. Con posterioridad, las señales de relajación en varios frentes comerciales y la esperanza de que se lograría evitar un brexit sin acuerdo contribuyeron a la recuperación tanto de los mercados como del alfa. Los bancos centrales se mantuvieron alerta, pero los rendimientos tocaron fondo y propiciaron una importante rotación en los factores cuantitativos. A lo largo del tercer trimestre, las estrategias activas se beneficiaron del repunte de la volatilidad, el mayor énfasis en los fundamentales y la recuperación de las acciones de estilo «valor» (value) (salvo las estrategias neutrales). Sin embargo, se vieron perjudicadas por las grandes fluctuaciones en la incertidumbre y por sus reducidas exposiciones al mercado. Los gestores centrados en los mercados emergentes despuntaron en el tercer trimestre, mientras que las estrategias orientadas a Japón y Estados Unidos evolucionaron en consonancia con sus índices de referencia. Por el contrario, los gestores europeos atravesaron dificultades.

 

De cara al futuro, prevemos una sensación de déjà vu en el cuarto trimestre. Una pausa en la incertidumbre volvería a fomentar, durante algún tiempo, una mayor atención a los acontecimientos microeconómicos en algunas regiones, y con menos distorsiones derivadas de las inyecciones de liquidez de los bancos centrales. La continua desaceleración a escala mundial daría lugar a una mayor discriminación entre países, lo que a su vez resultaría beneficioso para los estilos activos. Sin embargo, cabe la posibilidad de que estas tendencias no afecten de forma uniforme a la coyuntura de alfa regional, que nos parece dispar en Estados Unidos, condicionada por el brexit en Europa, vulnerable a una recuperación de las acciones de valor en Japón, y todavía propicia en los mercados emergentes.

 

En Estados Unidos, prevemos un entorno heterogéneo para el alfa en el cuarto trimestre. Los inversores seguirán centrando su atención en la guerra comercial, se mostrarán escépticos en cuanto a la sostenibilidad de cualquier tregua y albergarán dudas sobre la resiliencia del consumo estadounidense. En ese caso, los factores transversales cobrarían protagonismo y contribuirían a una nueva correlación de las acciones al tiempo que se reduciría el dinamismo de los temas y los factores microeconómicos. Por el contrario, si los mercados carecieran de direccionalidad, una postura más paciente por parte de la Fed seguramente impulsaría la generación de alfa y bajaría el listón para los encargados de la selección de valores. Los estilos de inversión que privilegian el market timing y el arbitraje de la dinámica de flujos podrían cosechar excelentes resultados. También podrían exhibir un buen comportamiento los gestores centrados en la pequeña capitalización.

 

En Europa, los resultados de las votaciones sobre el brexit suponen una gran incógnita para la generación de alfa. El momentum de la renta variable de la UE, infravalorada, de alto rendimiento y con una asignación inferior a la media, puede verse condicionado por un cambio de rumbo en la economía, una mayor expansión fiscal o, más posiblemente, una reducción de la incertidumbre. Los gestores activos infraexpuestos pueden quedar a la zaga de los mercados en caso de que se apruebe un brexit ordenado antes de fin de año. Por el contrario, los gestores activos podrían batir moderadamente a los mercados débiles, con más oportunidades procedentes de las operaciones corporativas y un mayor énfasis en los acontecimientos y temas microeconómicos.

 

En Japón, la generación de alfa podría verse perjudicada por una recuperación de las acciones de valor. Las valoraciones baratas de las acciones niponas, la reanudación de las recompras de acciones y la mejora del momentum ofrecen potencial para una mayor direccionalidad de los mercados y rotaciones factoriales. Ahora que ya hemos dejado atrás la subida del IVA, una reducción a niveles mínimos de las sorpresas económicas y las tendencias de beneficios también se convertiría en un catalizador. Entre tanto, un acuerdo parcial con Estados Unidos en relación con el comercio y la ventaja que suponen las disrupciones de las cadenas de suministro asociadas a la guerra comercial entre Estados Unidos y China reducirían la incertidumbre local. Si bien el Banco de Japón podría actuar pronto para reactivar una economía todavía renqueante, cabe la posibilidad de que adopte medidas para positivizar la curva de tipos y, así, apoyar a sus bancos y eliminar parte de la presión alcista sobre el JPY. Es posible que los gestores activos tarden en aprovechar el alza, puesto que están limitados por las elevadas correlaciones entre acciones y sectores.

En los mercados emergentes, el recrudecimiento extremo de la guerra comercial vivido durante el verano y la elevada dispersión de precios en los mercados emergentes (afectados por un deterioro de la situación en Argentina, Turquía y Sudáfrica) contribuyeron a que los gestores con exposiciones inferiores a la media en los mercados emergentes despuntaran en el tercer trimestre.

 

Anticipamos que las estrategias activas volverán a situarse a la cabeza en el cuarto trimestre. Toda tregua en la guerra comercial entre Estados Unidos y China sería vulnerable dadas las continuas presiones derivadas de los aranceles y la incertidumbre existentes, que los estímulos chinos atenúan en parte. Las economías emergentes tendrán que adaptarse cada vez más a un posible punto álgido de la globalización y a un crecimiento chino estructuralmente más débil, que son dos de sus factores clave. La capacidad para aplicar reformas, ofrecer mejores productos, sumarse a la integración regional y fomentar la demanda interna podrían ser importantes rasgos diferenciadores de cara al futuro, que brindarían oportunidades de valor relativo. En Asia, revestirán importancia la disparidad en el nivel de sensibilidad a la guerra comercial, los estímulos chinos y la desigualdad en los márgenes de maniobra en materia de política monetaria. Las reformas económicas y las negociaciones comerciales con Estados Unidos son cruciales en Latinoamérica. Las sanciones occidentales impuestas a Rusia y el pulso de la economía europea son catalizadores esenciales para Europa Central y Oriental.